พายเรือในฟองสบู่พลวัต 2016

วิษณุ โชลิตกุล

 

เมื่อวานนี้ ดัชนี SET ตลาดหุ้นไทย พยายามอย่างยิ่งตลอดทั้งวันที่จะทะลุแนวต้าน 1,480 จุด แต่ไม่สำเร็จ บวกไปแค่ 2.69 จุด แม้จะมีมูลค่าซื้อขายมากถึง 7.61 หมื่นล้านบาท และต่างชาติยังคงซื้อสุทธิอีก 4.5 พันล้านบาท รวมแล้วตั้งแต่ต้นปีถึงล่าสุดวานนี้ ต่างชาติมียอดซื้อสุทธิสะสมมากถึง 5 หมื่นล้านบาทเศษแล้ว

 หากจะมองแบบ “โลกสวย” ในแง่ดีช่วงนี้ตลาดหุ้นไทยก็เดินไปในทิศทางที่สอดคล้องกับตลาดหุ้นทั่วโลก ทั้งอเมริกา ยุโรป และเอเชียของเราเอง ที่ฟื้นตัวหลังจากผลการลงประชามติของอังกฤษผ่านไป แต่ที่น่าสนใจก็คือ มุมมองนี้ ประเมินต่ำเกินไปกับปัจจัยที่มาของการขึ้นของตลาดหุ้นไทยยามนี้ เพราะโดยข้อเท็จจริงขาขึ้น ไม่ได้เกิดจากปัจจัยทางด้านผลประกอบการบริษัทจดทะเบียน หรือเศรษฐกิจภายใน แต่มาจากกระแสฟันด์โฟลว์ไหลเข้าเป็นสำคัญ

หุ้นกลุ่มที่ขึ้นมาในช่วงนี้จึงเป็นหุ้นกลุ่มที่มีขนาดมาร์เก็ตแคปใหญ่ ที่มีโครงสร้างหรือขนาดธุรกิจ และผลประกอบการตามเกณฑ์พิจารณาของทุนต่างชาติเป็นหลัก ส่วนหุ้นอื่นๆ ที่เป็นหุ้นขนาดกลางและเล็กซึ่งขึ้นๆ ลงๆ นั้น ก็มาจากแรงเก็งกำไรของนักลงทุนส่วนบุคคลเป็นหลัก

ตลาดหุ้นไทยในยามที่สามารถทำนิวไฮในรอบ 14 เดือนต่อเนื่องหลายวันติดกัน จึงเป็นตลาดที่มีขาขึ้นเปราะบาง แต่หากจะมีใครบางคนมาฟันธงว่า อาจจะร่วงแรงหรือร่วงหนักในอนาคต ก็ไม่น่าจะถูกต้อง เพราะตามรูปการแล้ว โอกาสของความเสี่ยงขาลง ยังมีต่ำเช่นกัน

ตัวอย่างง่ายๆ ก็คือ ข้อสรุปของบริษัทเรตติ้งระดับหัวแถวของโลกอย่าง มูดี้ส์ อินเวสเตอร์ เซอร์วิส ยังคงก้ำกึ่งกัน เพราะระบุว่า เศรษฐกิจของไทยเติบโตต่ำลง เพราะการส่งออกสินค้าที่ลดลง อุปสงค์ภายในประเทศที่ซบเซา การลงทุนโดยตรงจากต่างประเทศที่ลดลงมากสุดในอาเซียน และ ยังมีแรงกดดันจากความไม่แน่นอนทางการเมือง ซึ่งบ่งชี้ว่าประเทศกำลังเผชิญกับความสามารถในการแข่งขันที่ลดลง แต่ยังมีปัจจัยบวกอยู่ในด้าน ฐานะการคลังที่แข็งแกร่ง ความเสี่ยงจากปัจจัยภายนอกน้อย ภาระหนี้สาธารณะต่ำ การจัดหาแหล่งเงินทุนอยู่ในสภาวะที่ดี การบริหารนโยบายการเงินและหนี้สินเป็นไปในเชิงรุกและน่าเชื่อถือ และดุลบัญชีเดินสะพัดที่เกินดุลอย่างมาก

บรรยากาศ “ไม่ดี แต่ก็ไม่เลวร้าย” เช่นนี้ จึงเปรียบได้กับการพายเรือในฟองสบู่

เพียงแต่บรรยากาศเช่นนี้ ทำให้นักลงทุนไม่น้อยมีคำถามว่า ทำไมการบวกค่อนข้างดีของดัชนี SET ในปีนี้ ละยามนี้ จึงไม่ได้ช่วยให้หุ้นในพอร์ตลงทุนของนักลงทุนรายย่อยส่วนใหญ่ มีลักษณะขึ้นช้า (laggard) หรือ ไม่ขึ้น หรือ พาลลงเสียอีก

คำตอบแบบกำปั้นทุบดินคือ  ขาขึ้นของดัชนีเนื่องจากปัจจัยภายนอกอย่างกระแสฟันด์โฟลว์นั้น ทำให้หุ้นที่มีน้ำหนักต่อผลของดัชนีตลาด หมายถึงหุ้นที่มีมาร์เก็ตแคปใหญ่ เป็นเป้าหมายของโปรแกรมการซื้อขายของต่างชาติเป็นหลัก โดยเฉพาะหุ้นใน SET50 เป็นสำคัญ ส่วนหุ้นอื่นๆ ปล่อยให้รายย่อยลงมือซื้อขายกันไป โดยมีผลต่อดัชนีน้อยมาก

กระแสฟันด์โฟลว์ที่ไหลเข้าตลาดหุ้นไทยต่อเนื่อง มีสาเหตุสำคัญจากตัวแปรที่เราทราบกันดี คือ สภาพคล่องในตลาดเงิน    และตลาดทุนโลกสูงมาก  ยิ่งในยามนี้บรรดาธนาคารกลางหลายแห่ง กำลังกลายเป็นตัวแปรที่พยายามขับเคลื่อนให้เกิดมาตรการกระตุ้นเศรษฐกิจด้วยมาตรการทางการเงิน ในยามที่มาตรการทางการคลังไม่ได้ผลเต็มที่ เพราะหนี้ของชาติใหญ่ล้นพ้นตัว และยังมีขีดจำกัดในการขึ้นภาษีประกอบด้วย

วันนี้ ธนาคารกลางอังกฤษ (BOE) เป็นองค์กรที่ชาติต่างๆ จับตาอย่างใกล้ชิดว่า สิ่งที่พวกเขารับปากเอาไว้อย่างเป็นทางการว่า พร้อมจะอัดแคมเปญกระตุ้นเศรษฐกิจแบบจัดเต็มทั้งลดดอกเบี้ย และอัดฉีดงบประมาณทำ QE ระลอกใหญ่ในช่วงเวลาที่จะต้องเตรียมการถอนตัวออกจากสหภาพยุโรป

ไม่เพียงเท่านั้นธนาคารกลางจีน  ธนาคารกลางยุโรป (ECB) และ ธนาคารกลางญี่ปุ่น (BOJ) ก็มีแนวโน้มที่จะออกมาตรการทางการเงินกระตุ้นเศรษฐกิจเพิ่มเติมกันออกมาอีกใน 1 เดือนข้างหน้า

ไม่ว่าจะมองจากมุมไหน การใช้มาตรการทางการเงิน ซึ่งมีมาตรการหลักแค่ 2 อย่างที่ใช้กันอย่างมากในหลายปีนี้ คือ ลดอัตราดอกเบี้ยนโยบาย และพิมพ์ธนบัตรเสริมสภาพคล่องจำนวนมหาศาลต่อเนื่อง โดยที่ยังไม่มีคำตอบเลยว่า ท้ายที่สุดแล้ว จะทำประโยชน์ในระยะยาวอย่างไรให้กับเงินทุนส่วนเกินที่ท่วมโลกให้เกิดมรรคผลต่อการเติบโต การจ้างงาน และความมั่งคั่งส่วนบุคคลของพลเมืองทั่วโลก

ทั้ง 2 มาตรการข้างต้น ซึ่งล้วนเป็นมาตรการสิ้นคิดของธนาคารกลาง ซึ่งถือเป็นข่าวดีหล่อเลี้ยงขาขึ้นให้ ตลาดหุ้นและตราสารหนี้ทั่วโลก  ยังคงเป็นเครื่องหมายคำถามใหญ่ว่า จะนำพาเศรษฐกิจโลกไปสู่ “สวรรค์ชั่วคืน” แต่เป็น “นรกถาวร” แค่ไหนกันแน่

หลายปีมานี้ ทางเลือกในการใช้มาตรการทางการเงินอย่างเดียวเป็นเส้นทางสุดท้าย เพื่อซื้อเวลารอเศรษฐกิจฟื้นตัวตามธรรมชาติ มีผลข้างเคียง 3 ประการที่ไม่พึงปรารถนาตามมาคือ 1) สงครามลดค่าเงินอย่างไม่เป็นทางการ 2) สงครามลดดอกเบี้ยเงินฝากอย่างไม่เป็นทางการ และ 3) ปริมาณเงินส่วนเกินที่ท่วมตลาด จนกลายเป็นทุนเก็งกำไรระหว่างประเทศ โดยไม่ถูกดูดซับเข้ามาในภาคการผลิตและบริการที่แท้จริง

ทุนที่ล้นเกินจากการที่ปริมาณเงินซึ่งชาติหลักของโลก (สหรัฐฯ ยูโรโซน และญี่ปุ่น) ได้พิมพ์ออกมาในช่วง 6 ปีที่ผ่านมาจนท่วมตลาด และทำท่ามีแนวโน้มว่าจะกลายเป็นการ “เสพติดนโยบาย“ ด้านหนึ่ง ทำให้มีปริมาณล้นเกินความสามารถที่ภาคการผลิตและบริการจะรองรับหรือดูดซับไหว ไม่สามารถแปรสภาพเป็นการผลิตซ้ำใหม่ จนเกิดการจ้างงานหรือกำลังซื้อใหม่ ให้เศรษฐกิจเป็นขาขึ้นยั่งยืน แต่กลับจมปลักกับภาวะเงินเฟ้อติดลบ หรือเงินฝืดเรื้อรัง

อีกด้านหนึ่ง ทำให้ราคาหลักทรัพย์ในตลาดเก็งกำไรสูงเกินพื้นฐาน จนมีโอกาสเป็นฟองสบู่ของราคาได้ง่ายมาก

ประเด็นปัญหาอยู่ที่ว่า จนถึงทุกวันนี้ ยังไม่มีผู้บริหารธนาคารกลาง หรือนโยบายเศรษฐกิจชาติไหน มีคำตอบที่สร้างนวัตกรรมทางนโยบายได้ ไม่ต้องพายเรือในฟองสบู่ แบบที่กระทำกันมายาวนานหลายปี