ศรัทธา และ ข้อสงสัย

ราคาหุ้น GULF เมื่อวันพุธที่ผ่านมาตอนบ่าย วิ่งขึ้นอย่างแรงด้วยแรงซื้อหนุนเนื่อง จากราคาเปิดตลาดที่ 33.75 บาท ไปปิดตลาดที่ 36.00 บาท ทั้งที่ยังไม่ประกาศงบกลางปีแต่อย่างใด

เชื่อกันว่า แรงซื้อที่สวนทางกับทิศทางตลาดที่ร่อแร่ มาจาก 2 สาเหตุ คือ การประกาศจ่ายปันผลงดงามของ INTUCH ที่หุ้นละ 1.23 บาท ทั้งที่มีกำไรลดลงเมื่อเทียบกับปีก่อนเล็กน้อย (จากการที่ THCOM ขาดทุน และ ADVANC กำไรลดลง) และการที่ GULF ประกาศว่าถือครองหุ้นเพิ่มขึ้นจนกลายเป็นผู้ถือหุ้นใหญ่อันดับหนึ่งของ INTUCH ไปแล้ว

GULF เพิ่งประกาศเมื่อต้นสัปดาห์นี้ถึงผลทำเทนเดอร์หุ้น INTUCH (ระยะเวลาในการรับซื้อหุ้น 25 วัน ตั้งแต่ 29 มิ.ย. ถึง 4 ส.ค. 2564) มีผู้นำหุ้นมาขาย ณ 27 ก.ค. 2564 จำนวน 318.15 ล้านหุ้น คิดเป็น 9.92% ทำให้เมื่อรวมกับหุ้นถือก่อนหน้า เพิ่มเป็น 925.03 ล้านหุ้น คิดเป็น 28.85% เหลือเวลารับซื้อถึง 4 ส.ค. 2564 ส่วน ADVANC ไม่มีผู้นำหุ้นมาขาย เหลือเวลารับซื้อถึง 13 ส.ค. 2564

คำนวณง่าย ๆ ในเบื้องต้น GULF จะบันทึกรายได้จากเงินปันผลงวดจาก INTUCH ประมาณ 1.1 พันล้านบาท น่าจะส่งผลให้กำไรเพิ่มขึ้นในงวดไตรมาสสาม หลังจากที่มีกำไรจากไตรมาสแรกของปีนี้ที่ 2.4 พันล้านบาท เพิ่มขึ้นจากปีก่อนมากถึง 158% ต่างจากขาดทุนในระยะเดียวกันปีก่อน จากเงินปันผลงวดสิ้นปี 2563 ที่ได้รับจาก INTUCH ประมาณ 700 ล้านบาท (จากสัดส่วนเดิมซึ่งถือครอง INTUCH ที่ 18.93%) และรับรู้รายได้จากโครงการลม BKR2 ในเยอรมนี

รายได้จากเงินปันผลในการเข้าถือหุ้น INTUCH บริษัทโฮลดิ้งทางด้านโทรคมนาคม เปิดโอกาสกลายเป็น “ไข่ห่านทองคำ” ให้ GULF ไปอีกยาวนาน แม้จะไม่ใช่รายได้หลัก แต่ถือได้ว่าเป็น “ตัวช่วย” เป็นหลัก ขณะที่อัตราส่วนความสามารถในการทำกำไรจากธุรกิจหลักคือ ไฟฟ้าเริ่มถดถอยลงชัดเจน

ข้อเท็จจริงนี้เป็นที่ทราบกันดี แต่นักวิเคราะห์หุ้น “ขาทุบ” ก็ยังคงมีมุมมองเช่นเดียวกันกับที่ปรึกษาการเงินอิสระว่า การทำคำเสนอซื้อหุ้น INTUCH และ ADVANC จะเป็นผลเสียหายกับ GULF ในอนาคต จากต้นทุนการก่อหนี้ที่จะได้รับผลตอบแทนไม่คุ้ม

คำชี้แนะของนักวิเคราะห์ที่ออกมาให้  “ซื้อ” หุ้น GULF จึงมีเงื่อนไขกำกับไว้ด้วยเสมอว่า ราคาเป้าหมายปีนี้ที่ 40.00 บาทนั้น จะต้องเกิดขึ้นภายใต้สมมติฐานที่ว่า ซื้อหุ้นเพิ่มใน INTUCH ได้น้อยเท่าใด ยิ่งเป็นผลดี หรือให้ดีสุดคือดีลล่ม

การจ่ายปันผลของ INTUCH งวดกลางปีที่งดงาม แม้ว่าจะมีกำไรถดถอยลง 4.8% ทำให้เห็นข้อเท็จจริงว่า นับตั้งแต่งบสิ้นงวดปี 2561 เป็นต้นมา กำไรสุทธิของ INTUCH แซงขึ้นสูงกว่ารายได้รวมมาโดยตลอด ส่วนหนึ่งอาจจะเกิดจากรายได้ที่ลดลง แต่กำไรสุทธิซึ่งคงที่ เหนือ 1.1 หมื่นล้านบาทคงที่มาตลอด จนถึงสิ้นงวดปี 2563 ที่ผ่านมา ยิ่งทำให้อัตรากำไรสุทธิของ INTUCH สูงลิ่ว จนมากกว่า 200%

โดยเฉพาะไตรมาสแรกของปีนี้ มีอัตรากำไรสุทธิสูงสุดเป็นสถิติใหม่มากถึง 261​% และแนวโน้มกำไรสุทธิโดยรวมน่าจะคงที่หรือเพิ่มขึ้นเล็กน้อย ซึ่งหมายความว่าอัตรากำไรสุทธิน่าจะเพิ่มขึ้นไปอีก

ข้อเท็จจริงช่วยตอกย้ำว่า การเข้าถือหุ้นของ GULF จากสัดส่วนเดิมแค่ 15% เพิ่มเป็นเกือบ 30% (แม้ต่ำกว่าเป้า 50%) …จะเกิดผลดีมากกว่าผลเสียต่ออนาคตของ GULF ทำให้หักกลบท่าทีเชิงลบต่อดีลทำเทนเดอร์ออฟเฟอร์ เพื่อถือหุ้นใน INTUCH และ ADVANC เพราะความกังวลว่าจะติดกับดัก “ปลาเล็กกินปลาใหญ่” ดังที่เกิดขึ้นมาแล้วในอดีต ที่ปลาเล็กเกิดอาการ “ท้องอืดตาย” เพราะผลตอบแทนการลงทุนต่ำเตี้ยกว่าต้นทุนการเงินในการก่อหนี้ ไปได้มาก

เหตุผลหลักจากการที่ GULF ใช้เงินไม่มากนัก แต่ได้สัดส่วนหุ้นที่มีอิทธิพลสูงใน INTUCH​ ที่เป็นบริษัทมีลักษณะ CashCow ที่มีอัตราเติบโตในอนาคตค่อนข้างต่ำ จะไม่ขัดขวางการลงทุนเพื่อสร้างธุรกิจไฟฟ้าที่มีลักษณะเป็น กิจการใช้เงินทุนสูงในอนาคต (Capital Intensive) เท่ากับสูญเสียโอกาสลงทุนในธุรกิจหลักไป

จากนี้ไปหุ้น INTUCH อันเป็นหุ้นมีจุดขายเป็นสตอรี่ในเรื่อง การจ่ายเงินปันผลที่สวยหรูทุกครั้ง จะตอกย้ำว่า ยุทธศาสตร์ธุรกิจของผู้บริหาร GULF นั้น เหนือกว่าความสงสัยของเหล่านักวิเคราะห์เพียงใด

ส่วนจะเป็นดังที่ ดอสโตเยฟสกี้เคยกล่าวไว้ใน “พี่น้องคารามาซอฟ” ที่ว่า “สงครามระหว่างความสงสัยกับศรัทธา เกิดขึ้นตลอดเวลา… ศรัทธามิได้เริ่มต้นด้วยคำคาม มันจึงขาดท่าทีวิพากษ์วิจารณ์ ที่มักพาให้หลงผิดได้ แต่ความสงสัยก็ทำลายความฝันได้ง่ายดายมากเกิน” เป็นสิทธิซึ่งนักลงทุนระดับแมงเม่าคงต้องเลือกเอาว่า จะเป็นอย่างไหน

ตาดีก็ได้ ตาร้ายก็เสีย