แนวรับดัชนี ที่พี/อี 17 เท่า

พลวัตปี 2018 : วิษณุ โชลิตกุล

แรงขายของ “สหบาทา” ทั้งต่างชาติ กองทุน และพอร์ตโบรกเกอร์ ที่ทำให้แนวรับ 1,680 จุด พังทลาย โดยอ้างถึงสถานการณ์วิกฤติเงินลีราของตุรกี ที่อาจลุกลามมายังค่าเงินรูเปียของอินโดนีเชีย ที่มีสถานะพึ่งพาเงินกู้ต่างชาติเป็นหลัก ตัวเลขดังกล่าวแม้จะเป็นมุมมองที่ไม่สมเหตุสมผลและย้อนแย้งกับความเห็นนักวิเคราะห์ของสำนักบริษัทหลักทรัพย์ทั้งหลายที่ต้องมีอาการ “หงายเงิบไปตาม ๆ กัน” 

ในช่วงเวลาที่ยามนี้ อิทธิพลของฟันด์โฟลว์ และงบกองทุน พากันเก็งกำไรแบบกระจุกตัวในหุ้น SET50 เป็นหลัก โดยที่มีการกระจายพอร์ตการลงทุนจากหุ้นบริษัทบลูชิพไปสู่หุ้นขนาดกลางและย่อยต่ำมาก เราจึงได้เห็นความรุนแรงของดัชนีตลาดที่แปรปรวนมากเป็นพิเศษ

เพียงแต่ที่น่าสนใจอยู่ที่ว่า ปัจจัยในประเทศ แม้ว่า ดัชนี SET จะร่วงมาใต้ 1,700 จุดอีกครั้ง แต่ค่าพี/อีของดัชนีในช่วงโค้งสุดท้ายของเทศกาลประกาศงบการเงินบริษัทจดทะเบียนที่ทยอยประกาศผลประกอบการไตรมาส 2 เกือบทั้งหมดแล้ว กลับยังคงสูงต่อไป ล่าสุดยังคงอยู่ที่ 17 เท่า

ค่า พี/อี ที่ระดับดังกล่าว บ่งบอกว่าค่า EPS (กำไรต่อหุ้นเฉลี่ย) ไม่เพิ่มขึ้น เนื่องจากหุ้นบลูชิพใน SET50 มีกำไรส่วนใหญ่ตามคาดหรือต่ำกว่าคาด

ผลลัพธ์ข้างเคียงคือ โอกาสที่ราคาหุ้นจะปรับเพิ่มขึ้นในอนาคต จากความคาดหวังเชิงบวกของนักลงทุนต่างชาติหรือฟันด์โฟลว์ และกองทุน ว่าราคาหุ้นขนาดใหญ่ในอนาคตจะสูงกว่าปัจจุบัน จะวิ่งขึ้นเพราะค่าพี/อีล่วงหน้าของดัชนีต่ำลง ยากจะเกิดขึ้น

ความคาดหวังที่เสมือน “ฟางเส้นสุดท้าย” ของนักวิเคราะห์ “โลกสวย” ยามนี้ จึงเหลือรอติดตามประเด็นบวกจากตัวเลขเศรษฐกิจไตรมาส 2/61 ของหน่วยงานรัฐไทยหรือสถาบันการเงิน

เป็นธรรมดาที่ตลาดฯ ซึ่งยังไม่มีปัจจัยบวกเข้ามาหนุน ทำให้นักลงทุนที่พอมีกำไรเลือกที่จะขายออกมาก่อนเพื่อลดความเสี่ยง โดยเฉพาะนักลงทุนสถาบัน-กองทุน เพื่อรอดูว่าทฤษฎีโดมิโน่ (ทำนองเดียวกับวิกฤติต้มยำกุ้งที่เริ่มจากไทย ไปเกาหลีใต้ มาเลเซีย เม็กซิโก อาร์เจนตินา และรัสเซียในช่วงปี 2540-2543) จะกลับมาเกิดอีกหรือไม่

ภายใต้สถานการณ์เช่นนี้ คำถามเกี่ยวกับส่วนต่างของความปลอดภัย (margin of safety-MoS) ของเบนจามิน แกรห์ม กลับมามีคนกล่าวถึงอีกครั้ง ซึ่งถือเป็นประเด็นที่วนเวียนกลับมาท้าทายนักลงทุนในตลาดหุ้นทั่วโลกระลอกใหม่

โดยพื้นฐาน หลักการลงทุนของแกรห์ม เน้นที่การวิเคราะห์ทางการเงินของบริษัทซึ่งลงทุนโดยพิจารณาจากผลประกอบการ ของบริษัทและเงินปันผลที่ได้รับเป็นหลัก ภายใต้นิยามสั้น ๆ ที่เน้นว่า “การเข้าลงทุนในราคาหุ้นที่สามารถเข้าซื้อได้โดยมีความเสี่ยงต่ำ”

คำว่าราคาต่ำของแกรห์ม ไม่ได้มีความหมายเดียวกับความเข้าใจแบบสามัญทางเทคนิคที่หมายถึง “ราคาที่ก้นกระทะ” แต่หมายถึงการพิจารณาองค์ประกอบเบื้องหลังสัดส่วนทางการเงินของกิจการอย่างรอบคอบในหลายปัจจัยที่เห็นว่าราคาที่เข้าซื้อ “ต่ำกว่าหรือเท่ากับพื้นฐาน” อันเหมาะสม ที่มีองค์ประกอบ 5 ประการ ได้แก่

1) บริษัทใหญ่ที่มียอดขายเติบโตดีต่อเนื่อง 

2) บริษัทที่มีการจ่ายเงินปันผลต่อเนื่องสม่ำเสมอ 

3) บริษัทที่สภาพคล่องทางการเงินดี และมีภาระหนี้ต่ำ 

4) บริษัทที่มีผลประกอบการปกติ เติบโตอย่างยั่งยืน  

5) เน้นการวิเคราะห์อัตราส่วนราคา โดยเฉพาะจากค่า P/E ที่ต้องต่ำกว่าค่าเฉลี่ยในอดีต

จาก 5 องค์ประกอบ แกรห์มแปลงเป็นรายละเอียดเพิ่มเติม 10 ตัวแปรที่นักลงทุนต้องตระหนักเสมอ คือ

1.มีอัตราส่วนผลกำไรต่อราคา หรือ E/P (ตรงข้ามกับ P/E) เป็น 2 เท่าของผลตอบแทนของหุ้นกู้ ระดับ AAA เช่น ถ้าหุ้นกู้ ระดับ AAA ให้ผลตอบแทน 6% อัตราส่วนผลกำไรต่อราคาก็ควรจะเป็น 12%

2.มีค่า P/E ไม่สูงกว่า 40% ของค่าเฉลี่ยสูงสุดของหุ้นในช่วง 5 ปีที่ผ่านมา

3.ให้ผลตอบแทนเงินปันผลเป็น 2 ใน 3 ของดอกเบี้ยหุ้นกู้ ระดับ AAA ซึ่งนี่ก็เป็นการตัดหุ้นที่ไม่จ่ายเงินปันผลหรือไม่มีกำไรออกโดยอัตโนมัติ

4.มีราคาหุ้นเพียง 2 ใน 3 ของมูลค่าทางบัญชีของสินทรัพย์ที่มีตัวตนต่อหุ้น (Tangible Book Value per Share) สินทรัพย์ที่มีตัวตนจะหมายถึง เงินสด และสินทรัพย์ถาวร เช่น ที่ดิน อาคาร เครื่องจักรอุปกรณ์ และ เฟอร์นิเจอร์สำนักงาน สินทรัพย์ถาวร ที่บริษัทชำระเงินหมดแล้ว

5.มีราคาหุ้นเพียง 2 ใน 3 ของมูลค่าสินทรัพย์หมุนเวียนสุทธิ

6.มีหนี้สินทั้งหมดในจำนวนที่ต่ำกว่ามูลค่าทางบัญชีของสินทรัพย์ที่มีตัวตน

7.มีอัตราส่วนทุนหมุนเวียน (Current Ratio)>= 2 เพราะเป็นตัววัดสภาพคล่อง หรือความสามารถในการชำระหนี้สินจากรายได้ของบริษัท

8.มีหนี้สินรวมไม่สูงกว่ามูลค่าสินทรัพย์หมุนเวียนสุทธิ

9.มีผลกำไรเพิ่มขึ้น 2 เท่า ในช่วง 10 ปีที่ผ่านมา

10.มีผลกำไรลดลงไม่เกิน 5% และไม่เกิน 2 ครั้งในรอบ 10 ปีที่ผ่านมา

แกรห์ม ระบุว่า กฎเกณฑ์ข้างต้นในข้อที่ 1-5 จะประเมินเรื่องความเสี่ยง ข้อที่ 6-8 จะดูในเรื่องความแข็งแกร่งทางการเงิน ข้อ 9-10 จะแสดงประวัติผลกำไรที่สม่ำเสมอ

การเข้าซื้อหุ้นที่ราคาต่ำกว่าปัจจัยส่วนต่างของความปลอดภัยทั้ง 10 หมายถึงว่าสามารถซื้อได้ในราคาที่มีส่วนลด ซึ่งในระยะยาวแล้ว ราคาของหุ้นจะต้องปรับไปสู่ราคาที่เหมาะสมของมันเสมอ และผู้ลงทุนก็สามารถขายหุ้นนั้นออกไปในราคาที่มีกำไรจากส่วนต่าง นอกเหนือจากรับปันผลเป็นโบนัสแถมพก

ตัวแปรทั้ง 10 ข้อนี้ แกรห์มระบุว่า ขอให้ได้คุณสมบัติ 7 ข้อก็ผ่านแล้ว แต่สำหรับนักลงทุนแบบวีไอที่ถือหุ้น “ยาวไม่เกิน30 วัน” คงต้องชั่งน้ำหนักกันเอง

ส่วนจะชั่งแล้วเกิดคิดไปว่า “ชั่งหัวมัน” ก็สุดแท้แต่ชะตากรรม