ธุรกิจกลุ่มบริษัทหลักทรัพย์น่าห่วง

เส้นทางนักลงทุน

ทริสเรทติ้งออกบทวิเคราะห์แนวโน้มธุรกิจกลุ่มบริษัทหลักทรัพย์ (บล.) ระบุว่าในปี 2567 กลุ่ม บล.ทั้งอุตสาหกรรม รายงานขาดทุนสุทธิ 2.87 พันล้านบาท เทียบกับกำไร 3.76 พันล้านบาทในปีก่อนหน้า สาเหตุหลักจาก บล.บางแห่งที่มีการขยายฐานสินเชื่อเพื่อซื้อหลักทรัพย์ (Margin loan หรือ Credit Balance) อย่างรวดเร็วและขาดความระมัดระวัง เมื่อตลาดหุ้นปรับตัวลดลงอย่างต่อเนื่องทำให้มูลค่าหลักทรัพย์ที่ใช้เป็นหลักประกันลดลงอย่างมีนัยสำคัญ ทำให้ต้องตั้งสำรองในระดับสูง เกิดผลขาดทุนอย่างหนักจนต้องประกาศยุติให้บริการ Margin loan

ขณะที่ บล.อื่น ๆ ส่วนใหญ่มีความระมัดระวังคัดเลือกและจำกัดจำนวนหลักทรัพย์ที่ให้กู้ยืม จึงไม่มีค่าใช้จ่ายด้านเครดิตเพิ่มขึ้นมาก โดยยังสามารถรักษาผลกำไรได้ โดยเฉพาะบริษัทที่มีการกระจายรายได้ที่ดีและพึ่งพารายได้ค่าธรรมเนียมการซื้อขายหลักทรัพย์ที่ไม่สูงเกินไป

ในช่วง 3 เดือนแรกของปี 2568 ผลขาดทุนด้านเครดิตปรับตัวมาอยู่ระดับปกติ แต่กำไรสุทธิของกลุ่ม บล.ลดลง 36% จากช่วงเดียวกันของปีก่อนหน้ามาอยู่ที่ 920 ล้านบาท รายได้รวมลดลง 8% ส่วนใหญ่มาจากรายได้จากการลงทุนหดตัวลง 34% เพราะรายการขาดทุนจากการซื้อขายหลักทรัพย์ประเภทตราสารทุนที่สูงถึง 3.9 พันล้านบาท จากสภาวะตลาดที่ SET Index มีการปรับตัวลดลงอย่างมากและต่อเนื่องตั้งแต่ต้นปี

อัตราส่วนค่าใช้จ่ายต่อรายได้รวม (Cost-to-Income Ratio) ในปี 2567 ทรงตัวเทียบกับปีก่อนอยู่ที่ 70.8% จากรายได้ที่ลดลงเป็นหลัก ขณะที่ค่าใช้จ่ายยังทรงตัว ในไตรมาส 1/2568 แม้ว่าค่าใช้จ่ายจะปรับลดลงแต่รายได้โดยรวมปรับลดลงมากกว่า ทำให้ Cost-to-Income ปรับตัวขึ้นมาที่ 71.5% ซึ่งอาจจะปรับตัวเพิ่มขึ้นได้อีกจากรายได้ที่มีแนวโน้มลดลงต่อเนื่อง ขณะที่ความสามารถในการลดค่าใช้จ่ายเริ่มมีจำกัด

ในปี 2567 รายได้ค่าธรรมเนียมการซื้อขายหลักทรัพย์ลดลง 11% จากปริมาณการซื้อขายที่ลดลง โดยมูลค่าซื้อขายหลักทรัพย์เฉลี่ยรายวันลดลงมาอยู่ที่ 4.5 หมื่นล้านบาท จาก 5.1 หมื่นล้านบาทในปี 2566 จากภาวะเศรษฐกิจไทยมีแนวโน้มอ่อนแอ และการขาดความเชื่อมั่นของนักลงทุน ทำให้รายได้จากค่าธรรมเนียมการซื้อขายหลักทรัพย์ปรับตัวลดลงต่อเนื่อง และข้อมูลล่าสุดของปีนี้ ปริมาณการซื้อขายเฉลี่ยในเดือน พ.ค. อยู่ที่ 4.3 หมื่นล้านบาท

รายได้จากการให้กู้ยืมเพื่อซื้อหลักทรัพย์ (Margin loan) ในปี 2567 ปรับตัวลดลง 15% ขณะที่ในช่วง 3 เดือนแรกของปี 2568 ลดลงถึง 31% ซึ่งโดยเฉลี่ยมูลค่าซื้อขายบัญชี มาร์จิ้นต่อมูลค่าซื้อขายของลูกค้าในประเทศเคยขึ้นไปแตะถึง 20% แต่ในปี 2568 ลดลงมาอยู่ที่ 12% ณ สิ้นเดือน เม.ย. 2568 ซึ่งเป็นไปตามสภาวะตลาดที่ขาดปัจจัยสนับสนุน ทำให้ปริมาณการใช้สินเชื่อใหม่เพื่อซื้อหลักทรัพย์ลดลง นอกจากนี้ ยังมีการบังคับขายหลักประกัน (Force sell) หลังจากราคาหลักทรัพย์ปรับตัวลดลงอย่างมีนัยสำคัญในช่วงปีที่ผ่านมา รวมถึงช่วงไตรมาส 1/2568 มีความระมัดระวังในการปล่อยสินเชื่อของ บล.หลังจากที่มีหนี้เสียจำนวนมาก

ในส่วนของรายได้จากธุรกิจวาณิชธนกิจ (Investment banking – IB) ปรับตัวลดลงเช่นกัน โดยในปี 2567 และในไตรมาส 1/2568 ลดลง 24% และ 17% ตามลำดับ สอดคล้องกับสภาวะตลาดทุนที่ซบเซาและการขาดความเชื่อมั่นจากการที่ราคาหลักทรัพย์หลายตัวปรับตัวลดลงอย่างมากหลัง IPO ทำให้บริษัทที่ต้องการระดมทุนในตลาดทุนต้องเลื่อนแผนการระดมทุนออกไป

ทริสเรทติ้งคาดการณ์ว่ารายได้และกำไรของ บล.ในปี 2568 มีแนวโน้มปรับตัวลดลงต่อเนื่อง ด้วยปริมาณการซื้อขายที่น่าจะชะลอตัวลงจากปี 2567 จากรายได้ของ บล. ส่วนใหญ่ยังคงขึ้นอยู่กับปริมาณการซื้อขายหลักทรัพย์ แม้ว่ารายได้ค่าธรรมเนียมการซื้อขายหลักทรัพย์ในไตรมาสแรกของปี 2568 จะลดลงเพียง 3% เมื่อเทียบกับช่วงเดียวกันของปีก่อน มองว่าในช่วงที่เหลือของปีปริมาณการซื้อขายน่าจะยังไม่ฟื้นตัวมากนัก นอกจากความไม่แน่นอนของนโยบายการค้าของสหรัฐฯ แล้ว สภาพเศรษฐกิจไทยที่อ่อนแอจากการขาดปัจจัยขับเคลื่อน ประกอบกับความไม่แน่นอนทางการเมืองน่าจะทำให้ตลาดไทยยังคงขาดความน่าสนใจ แม้มูลค่าตลาดปัจจุบันที่รายงานโดยตลาดหลักทรัพย์ฯ จะอยู่ในระดับที่ต่ำ โดยมีค่า P/E ตลาด ที่ 15.7 เท่า ณ เดือน พ.ค. 2568 จาก 19.3 เท่า ณ สิ้นปี 2567 เทียบกับตลาดอื่นในภูมิภาค ที่ P/E ตลาดใกล้เคียงกันหรือต่ำกว่า แต่มีแนวโน้มการเติบโตของเศรษฐกิจที่ดีกว่า

อย่างไรก็ตาม การฟื้นตัวของปริมาณการซื้อขายอาจจะเป็นไปได้ หากการเจรจาทางการค้าของสหรัฐฯ และไทยเป็นไปในทิศทางที่เป็นบวก ทำให้เศรษฐกิจยังสามารถเติบโตได้มากกว่าที่ตลาดคาด อาจทำให้นักลงทุนต่างชาติหันกลับมาให้ความสนใจตลาดไทยหลังจากที่มียอดขายสุทธิมาตลอดหลายปี

แม้ว่ารายได้ส่วนอื่น ๆ จะปรับตัวลดลงและมีแนวโน้มที่ไม่สดใสนัก กลุ่ม บล.มีการกระจายรายได้ไปสู่รายได้จากธุรกิจตัวแทนซื้อขายหน่วยลงทุน ซึ่งในปี 2567 เติบโตถึง 52% จากปีก่อน และเพิ่มขึ้น 30% ในไตรมาส 1/2568 เทียบกับไตรมาส 1/2567 ทำให้รายได้จากธุรกิจตัวแทนซื้อขายหน่วยลงทุนมีสัดส่วนต่อรายได้รวมเพิ่มขึ้นเป็น 9% ในไตรมาส 1/2568 จาก 4% ในปี 2565 โดยการเสนอขายหน่วยลงทุนที่ออกโดยบริษัทหลักทรัพย์จัดการกองทุน (บลจ.) หลายแห่งที่บริษัทเป็นตัวแทน

ข้อน่าสังเกต คือ ปัจจุบันหน่วยลงทุนประเภท Exchange Traded Fund (ETF) ที่อ้างอิงดัชนีต่าง ๆ เริ่มได้รับความนิยมมากขึ้น เนื่องจาก ETF เป็น “ทางสายกลาง” ระหว่างหุ้นรายตัวกับกองทุนรวมทั่วไป ที่รวมข้อดีของทั้งสองแบบเข้าด้วยกัน คือ ซื้อขายผ่านตลาดหุ้นได้ตลอดวัน (Real-time) และกระจายความเสี่ยงให้แก่นักลงทุน ซึ่ง ETF เป็นผลิตภัณฑ์ที่ช่วยเสริมรายได้ค่าธรรมเนียมซื้อขาย รวมทั้งในบางกรณีมีส่วนแบ่งค่าธรรมเนียมการจัดการกองทุน หรือจากการแนะนำลูกค้าเข้ากองทุนด้วย ทั้งนี้ ETF ในประเทศไทยยังถือว่าอยู่ในช่วงเริ่มต้นแต่น่าจะเติบโตอย่างก้าวกระโดดด้วยผลิตภัณฑ์ใหม่ ๆ เพิ่มขึ้นต่อเนื่อง

การให้นักลงทุนที่ถือหน่วยลงทุน LTF สามารถสับเปลี่ยนไปยังกองทุนรวมไทยเพื่อความยั่งยืนแบบพิเศษ (Thai ESGX) ภายในช่วงระยะเวลา 2 เดือน (พ.ค.-มิ.ย.) เพื่อรับสิทธิประโยชน์ทางภาษีนั้น รายได้ค่าธรรมเนียมจากการขายหน่วยลงทุน Thai ESGX อาจจะเป็นผลบวกต่อ บล. แต่ไม่น่าจะมีนัยสำคัญ เพราะต้องถือครองเป็นเวลานานถึง 5 ปี อาจไม่เป็นที่น่าสนใจสำหรับนักลงทุน และนักลงทุนจะโยกหน่วยลงทุนภายใน บลจ.เดียวกันจึงไม่ต้องจ่าย Front-end

คาดว่ารายได้ทั้งจาก Margin loan และ ธุรกิจ IB ยังไม่น่าจะเติบโตในครึ่งหลังของปี 2568 ซึ่งยังเป็นปัจจัยที่กดดันรายได้ของ บล. เพราะรายได้จาก Margin loan และ IB ในอดีตมีสัดส่วนรวมกันประมาณ 18-20% ของรายได้รวม แต่ปัจจุบันเหลือเพียง 13% บล.น่าจะยังคงเข้มงวดและระมัดระวังในการปล่อยกู้มาร์จิ้นมากขึ้น โดยเฉพาะหุ้นขนาดกลางและขนาดเล็กที่มีการเปลี่ยนแปลงของราคาอย่างรวดเร็ว รวมทั้งหลีกเลี่ยงการปล่อยกู้แก่เจ้าของกิจการที่จดทะเบียนในตลาดที่นำหุ้นของตนมาเป็นหลักประกัน ซึ่งทำให้เกิดผลขาดทุนด้านเครดิตที่สูงในช่วงที่ตลาดปรับตัวลงแรง

อย่างไรก็ตาม สำหรับธุรกิจ IB บล.ที่มีชื่อเสียงและทีมงานที่มีความเชี่ยวชาญด้าน IB ยังคงสามารถชดเชยรายได้จาก IPO ที่ลดลง โดยให้บริการเป็นที่ปรึกษาทางการเงินหรือการปรับโครงสร้างธุรกิจ