ธนภัทร ธนชาต

นายธนภัทร ธนชาต ผู้ช่วยนักวิจัย ศูนย์วิเคราะห์เศรษฐกิจและกลยุทธ์ทิสโก้ เปิดเผยว่า แม้จะเผชิญแรงเสียดทานจากฝ่ายตุลาการ แต่ประธานาธิบดีโดนัลด์ ทรัมป์ ยังคงเดินหน้าผลักดันนโยบายกีดกันทางการค้าอย่างต่อเนื่อง สะท้อนการยึดมั่นในแนวทาง “America First” ที่ยังคงเป็นแกนกลางของนโยบายเศรษฐกิจสหรัฐฯ และอาจดำรงอยู่ต่อเนื่องอย่างน้อยจนกว่าจะถึงการเลือกตั้งสหรัฐฯ ในครั้งหน้า หนึ่งในนโยบายสำคัญ คือการตั้งกำแพงภาษีศุลกากร ส่งผลให้หลายประเทศต้องเร่งหาทางเจรจาเพื่อลดทอนผลกระทบ ขณะเดียวกัน ภาคเอกชนและผู้ว่าการรัฐแคลิฟอร์เนีย นายเกวิน นิวซอม ได้ยื่นฟ้องต่อศาลการค้าระหว่างประเทศ โดยระบุว่า ฝ่ายบริหารใช้อำนาจเกินขอบเขตตามกฎหมายภาวะฉุกเฉินระหว่างประเทศ (IEEPA) แม้ศาลการค้าจะมีคำสั่งให้ยกเลิกมาตรการ แต่ศาลอุทธรณ์กลับให้ระงับคำตัดสินดังกล่าวไว้ชั่วคราว และนัดไต่สวนอีกครั้งในวันที่ 31 กรกฎาคม 2568 ซึ่งจะเป็นโอกาสสำคัญให้สหรัฐฯ ในการเจรจากับประเทศคู่ค้า อย่างไรก็ตาม TISCO ESU มองว่า แม้ทรัมป์จะแพ้คดีในท้ายที่สุด แต่ยังมีเครื่องมือทางกฎหมายอื่นที่สามารถใช้ตั้งกำแพงภาษีได้โดยไม่ต้องพึ่งพา IEEPA เช่น มาตรา 122 ซึ่งให้อำนาจในการตั้งภาษีอัตราสูงสุดที่ 15% หรือมาตรา 338 ที่ให้อำนาจตั้งภาษีกับประเทศที่เลือกปฏิบัติกับสินค้าของสหรัฐฯ ได้ในอัตราสูงสุดถึง 50% และแม้มาตรการดังกล่าวจะมีข้อจำกัดด้านระยะเวลา แต่ถือว่าเพียงพอให้รัฐบาลใช้เป็นช่องทางตรวจสอบกลุ่มสินค้าที่อาจกระทบต่อความมั่นคงของชาติ หรือประเทศที่ดำเนินนโยบายการค้าไม่เป็นธรรม ซึ่งขณะนี้สหรัฐฯ กำลังพิจารณาอยู่หลายกลุ่มสินค้า อาทิ ยา เซมิคอนดักเตอร์ รถบรรทุก แร่ธาตุสำคัญ ทองแดง อุตสาหกรรมต่อเรือ และอาหารทะเล สะท้อนว่าบริบทใหม่สงครามการค้าในยุคทรัมป์ยังเป็นเพียง “จุดเริ่มต้น” ของการเปลี่ยนแปลงครั้งใหญ่ที่โลกไม่อาจหลีกเลี่ยง นั่นหมายถึง ในช่วงครึ่งหลังของปี เศรษฐกิจและการค้าโลกจะมีแนวโน้มชะลอตัวลงต่อเนื่อง ท่ามกลางความไม่แน่นอนที่เพิ่มขึ้น ส่งผลให้การค้าและการลงทุนทั่วโลกเผชิญกับความเสี่ยงมากขึ้น ขณะที่รัฐบาลหลายประเทศเริ่มปรับทิศทางนโยบายเศรษฐกิจใหม่ โดยหันมาสร้างความแข็งแกร่งจากภายใน เพื่อลดการพึ่งพาการเติบโตจากภายนอก เศรษฐกิจสหรัฐฯ เสี่ยงเข้าสู่ภาวะ Mild Stagflation ในไตรมาส 3 นายคมศร ประกอบผล หัวหน้าศูนย์วิเคราะห์เศรษฐกิจและกลยุทธ์ทิสโก้ กล่าวว่า เศรษฐกิจสหรัฐฯ ในไตรมาส 3 มีความเสี่ยงเข้าสู่ภาวะ “Mild Stagflation” ซึ่งหมายถึงเศรษฐกิจที่ชะลอตัวลง แต่เงินเฟ้อกลับเพิ่มขึ้น โดยมีสาเหตุหลักจากการปรับขึ้นกำแพงภาษี และราคาน้ำมันที่พุ่งสูงจากความตึงเครียดในตะวันออกกลาง นอกจากนี้ ผลกระทบจากการขึ้นภาษีทั่วโลกยังส่งผลให้กิจกรรมทางเศรษฐกิจชะลอตัวลง ภาวะลักษณะนี้นับเป็นปัจจัยกดดันสำคัญต่อการลงทุน ทั้งในตลาดหุ้นและตลาดตราสารหนี้ TISCO ESU จึงแนะนำให้นักลงทุนทยอยลดน้ำหนักการลงทุนในสินทรัพย์เสี่ยงและพันธบัตรระยะยาว และกระจายการลงทุนไปยังพันธบัตรระยะสั้นและสินค้าโภคภัณฑ์ ทั้งนี้ แม้ตลาดหุ้นทั่วโลกจะฟื้นตัวขึ้นอย่างรวดเร็วหลังข่าวดีจากข้อตกลงทางการค้าระหว่างสหรัฐฯ กับอังกฤษ และความคืบหน้าในการเจรจากับจีน ส่งผลให้ดัชนีหุ้นส่วนใหญ่กลับไปสูงกว่าระดับก่อน “วันปลดแอก” แต่การเจรจายังอยู่ในช่วงเริ่มต้น และยังมีความเสี่ยงสูงที่อาจหยุดชะงัก ล่าช้า หรือเกิดความขัดแย้งรอบใหม่ ซึ่งอาจนำไปสู่การปรับขึ้นอัตราภาษีอีกครั้ง ดังนั้น จึงมองว่าการฟื้นตัวของตลาดหุ้นในช่วงที่ผ่านมา อาจรวดเร็วเกินไปและไม่ยั่งยืน และมีโอกาสปรับฐานอีกครั้ง โดยตลาดยังต้องเผชิญแรงกดดันจากหลายปัจจัย ได้แก่ 1.ระดับ Valuation ตลาดหุ้นอยู่ในระดับสูงเกินไป โดยดัชนี S&P500 ของสหรัฐฯ กลับมาเทรดที่ระดับราว 22 เท่า ซึ่งเป็นระดับที่สูงเมื่อเทียบกับดัชนีชี้วัดเศรษฐกิจการเงินอื่น เช่น ส่วนต่างอัตราดอกเบี้ยของตราสารหนี้คุณภาพต่ำ (High yield credit spread) ที่ทรงตัวอยู่ในระดับสูง สะท้อนความเสี่ยงของเศรษฐกิจ 2.คาดการณ์ผลกำไรของตลาดหุ้นทั่วโลกจะถูกปรับประมาณการลงต่อเนื่อง และน่าจะมีแนวโน้มลดลงอีกตามผลกระทบทางเศรษฐกิจของกำแพงภาษีที่ปรับตัวขึ้นทั่วโลกหลังวันที่ 2 เมษายน สะท้อนได้จากดัชนีผู้จัดการฝ่ายจัดซื้อของสหรัฐฯ (Composite PMI) ที่ปรับตัวลดลงแรงในเดือนเมษายน 3.อัตราเงินเฟ้อในสหรัฐฯ มีแนวโน้มเร่งตัวขึ้นในช่วงครึ่งหลังของปี จากผลของกำแพงภาษีที่เพิ่มขึ้น ซึ่งอัตราเงินเฟ้อที่สูงขึ้นจะเป็นอุปสรรคต่อการลดดอกเบี้ยของธนาคารกลางสหรัฐฯ (เฟด) และส่งผลให้บอนด์ยิลด์ทรงตัวอยู่ในระดับสูงต่อไป ทั้งนี้ ปัจจุบันบอนด์ยิลด์สหรัฐฯ ปรับขึ้นมาอยู่ที่ระดับ 4.5% จากระดับ 4% ต้นๆ เมื่อต้นเดือนเมษายน ซึ่งการที่บอนด์ยิลด์ทรงตัวในระดับสูงเป็นเวลานาน จะกดดันต่อระดับ Valuation ของตลาดหุ้นในช่วงครึ่งปีหลัง นายธนธัช ศรีสวัสดิ์ นักกลยุทธ์ ศูนย์วิเคราะห์เศรษฐกิจและกลยุทธ์ทิสโก้ ระบุว่า แม้เงินดอลลาร์สหรัฐฯ จะอ่อนค่าลงแล้วกว่า 10% ในปีนี้ ท่ามกลางความกังวลเกี่ยวกับวินัยการคลังที่เสื่อมถอย อันดับเครดิตที่ไม่แข็งแกร่งเทียบเท่าในอดีต และการที่รัฐบาลนำเงินดอลลาร์สหรัฐฯ ไปใช้เป็นเครื่องมือทางภูมิรัฐศาสตร์ ส่งผลให้เกิดคำถามว่า เงินดอลลาร์สหรัฐฯ กำลังสูญเสียความน่าเชื่อถือ และถูกลดบทบาทในฐานะสินทรัพย์หลักของโลกในอนาคตหรือไม่ ทว่ามุมมองของ TISCO ESU กลับเห็นต่าง และเชื่อว่าความกังวลดังกล่าวอาจรุนแรงเกินจริง โดยมีประเด็นสำคัญที่สนับสนุน ได้แก่ ดัชนีเงินดอลลาร์กลับสู่ระดับสมดุลมากขึ้น : โดยอ่อนค่าจากระดับที่ค่อนข้างสูงราว 110 มาอยู่ที่ประมาณ 100 ใกล้เคียงค่าเฉลี่ยระยะยาวมากขึ้น ไม่ได้สะท้อนการสูญเสียศรัทธาอย่างที่หลายฝ่ายกังวล บทบาทของเงินดอลลาร์ในศตวรรษที่ 21 เปลี่ยนไป : จากเดิมถูกมองว่าเป็น “เงินสำรองโลก” ที่ธนาคารกลางทั่วโลกถือครองไว้เพื่อสร้างเสถียรภาพให้กับค่าเงินตนเอง กลับกลายเป็นสินทรัพย์ที่สร้างผลตอบแทนสูงในปัจจุบัน มีเงินลงทุนจากภาคเอกชนทั่วโลกไหลเข้าซื้อต่อเนื่อง โดยเฉพาะในหุ้นบริษัทชั้นนำของโลกจำนวนมากที่เป็นสัญชาติอเมริกัน และพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ ที่มีสภาพคล่องสูงและให้ผลตอบแทนโดดเด่น ผลตอบแทนและสภาพคล่องที่เหนือกว่าพันธบัตรของประเทศพัฒนาแล้วอื่นอย่างมาก เยอรมนี แม้จะมีวินัยการคลังที่ดีกว่า แต่เศรษฐกิจยังคงซบเซาและเผชิญความเสี่ยงจากภูมิรัฐศาสตร์กับรัสเซีย ขณะที่ตลาดพันธบัตรของเยอรมนีมีขนาดเพียง 3 ล้านล้านดอลลาร์เท่านั้น เล็กกว่าสหรัฐฯ ที่มีขนาดใกล้เคียง 30 ล้านล้านดอลลาร์สหรัฐฯ เกือบสิบเท่า ญี่ปุ่น มีตลาดพันธบัตรขนาดใหญ่กว่าเยอรมนี แต่กลับถูกธนาคารกลางถือครองมากกว่าครึ่งหนึ่งจากนโยบายการเงินที่ผิดปกติมายาวนาน ทำให้ประสิทธิภาพด้อยกว่าสหรัฐฯ อย่างชัดเจน โอกาสการลงทุนในพันธบัตรสหรัฐฯ : ด้วยอัตราผลตอบแทน (Bond Yields) ที่สูงถึง 4-5% เทียบกับ 1-3% ในเยอรมนีและญี่ปุ่น ประกอบกับการเข้าถึงตลาดที่สะดวก ทำให้พันธบัตรสหรัฐฯ ยังคงเป็นสินทรัพย์ลงทุนที่ไม่มีคู่แข่งมาทดแทน โดยเฉพาะพันธบัตรระยะสั้นที่ให้ผลตอบแทนในระดับที่น่าดึงดูดอย่างพันธบัตรสหรัฐฯ อายุ 2 ปี ปัจจุบันมีผลตอบแทนกว่า 4% ถือเป็นจุดที่น่าสนใจในการทยอยสะสม โดยเฉพาะในช่วงที่เงินบาทแข็งค่าค่อนข้างมาก ทำให้นักลงทุนสามารถซื้อสินทรัพย์ในสกุลเงินดอลลาร์ได้ในต้นทุนที่ถูกลง ส่วนนักลงทุนที่มองหาการลงทุนในตราสารหนี้ระยะยาว การกระจายการลงทุนไปยังตราสารหนี้โลก (Global Fixed Income) ถือเป็นทางเลือกที่น่าสนใจกว่าการกระจุกการลงทุนในสหรัฐฯ เพียงประเทศเดียว เพื่อลดความเสี่ยงจากเงินเฟ้อในสหรัฐฯ และเพิ่มความหลากหลายของสกุลเงิน ลดความเสี่ยงจากอัตราแลกเปลี่ยนได้ในตัว เศรษฐกิจไทยครึ่งปีหลังเผชิญแรงกดดันสูง เสี่ยงเข้าสู่ภาวะถดถอยทางเทคนิค นายเมธัส รัตนซ้อน นักเศรษฐศาสตร์อาวุโส ศูนย์วิเคราะห์เศรษฐกิจและกลยุทธ์ทิสโก้ ประเมินว่า เศรษฐกิจไทยในช่วงครึ่งปีหลังมีความเสี่ยงสูงที่จะเข้าสู่ภาวะถดถอยทางเทคนิค (Technical Recession) จากแรงกดดันทั้งภายนอกและภายในประเทศ โดยมีปัจจัยลบสำคัญ ได้แก่ ความไม่แน่นอนจากสงครามการค้าโลก ภาคการท่องเที่ยวที่ยังไม่ฟื้นตัวเต็มที่ และความไม่แน่นอนทางการเมืองที่อาจนำไปสู่ภาวะสุญญากาศ ท่ามกลางปัญหาหนี้ครัวเรือนที่ยังคงอยู่ในระดับสูงต่อเนื่อง TISCO ESU จึงปรับลดคาดการณ์ GDP ปี 2568 ลงมาอยู่ที่ 1.6% และปี 2569 เหลือเพียง 1.4% ด้านนโยบายการเงิน คาดว่า ธนาคารแห่งประเทศไทยจะปรับลดอัตราดอกเบี้ยอีก 2 ครั้งในปีนี้ สู่ระดับ 1.25% และอาจลดต่ออีก 2 ครั้งภายในครึ่งแรกของปีหน้า เพื่อรองรับเศรษฐกิจที่ชะลอตัวและเงินเฟ้อที่ยังต่ำกว่ากรอบเป้าหมาย ขณะที่นโยบายการคลัง อาจเป็นเพียงปัจจัยเดียวที่พอจะหนุนการขยายตัวของเศรษฐกิจได้บ้าง หากรัฐบาลสามารถจัดสรรงบประมาณได้อย่างมีประสิทธิภาพ โดยเน้นโครงการที่มีตัวทวีคูณทางการคลังสูง (Fiscal Multiplier) และเร่งเบิกจ่ายงบลงทุนให้ได้มากกว่า 80% ซึ่งจะช่วยชดเชยแรงกดดันจากภาคเศรษฐกิจอื่นที่กำลังมีปัญหาได้บ้าง และอาจหนุนเศรษฐกิจให้เติบโตได้ดีกว่าคาด อย่างไรก็ดี จากความไม่แน่นอนทางการเมืองในประเทศที่สูงขึ้นมาก อาจทำให้เกิดความเสี่ยงที่จะนำไปสู่ภาวะสุญญากาศ ซึ่งเป็นอุปสรรคสำคัญต่อการขับเคลื่อนนโยบายการคลังให้ไม่สามารถทำงานได้ ระยะนี้จึงต้องจับตาพัฒนาการทางการเมืองอย่างใกล้ชิด เพราะอาจทำให้แรงส่งทางการคลังพลิกผันกลายมาเป็นแรงกดดันเพิ่มเติมต่อเศรษฐกิจได้ ขณะเดียวกัน ความเสี่ยงด้านลบก็ยังคงอยู่ โดยนอกเหนือจากการเจรจาภาษีไม่สำเร็จแล้ว ภาคการท่องเที่ยวในช่วงที่เหลือของปียังมีความน่าเป็นห่วงอย่างมาก โดยจำนวนนักท่องเที่ยวต่างชาติในปีนี้มีโอกาสจะเหลือเพียง 33.5 ล้านคน ลดลง 5.6% จากปีก่อน สาเหตุหลักจากนักท่องเที่ยวจีนที่ยังไม่กลับมาในระดับก่อนโควิด โดยช่วง 5 เดือนแรกของปีเดินทางเข้ามาเพียง 2 ใน 3 จากปีก่อน หรือมีสัดส่วนเพียง 40% จากช่วงก่อนโควิด สวนทางกับนักท่องเที่ยวชาติอื่นที่ฟื้นตัวกลับมาเป็นปกติแล้ว สะท้อนว่ามีความจำเป็นอย่างเร่งด่วนที่จะต้องฟื้นฟูความเชื่อมั่น โดยเฉพาะด้านความปลอดภัย เพื่อไม่ให้สูญเสียตลาดสำคัญนี้ในระยะยาว ส่วนภาคธุรกิจ SMEs ยังคงเผชิญแรงกดดันอย่างหนักจากกำลังซื้อที่ลดลง และการแข่งขันจากสินค้าต่างประเทศ ซึ่งธุรกิจเหล่านี้กำลังต้องการสภาพคล่องอย่างมากเพื่อประคับประคองธุรกิจให้ผ่านพ้นสภาวะที่เศรษฐกิจยังมีความไม่แน่นอนสูง และมีแนวโน้มจะปรับแย่ลงชัดเจนในช่วงครึ่งปีหลัง จึงมองว่าภาครัฐ ควรเข้ามาเป็นกลไกในการช่วยเหลือ SMEs อย่างเร่งด่วน และจัดสรรงบประมาณบางส่วนจากแผนกระตุ้นเศรษฐกิจ 1.57 แสนล้านบาท ไปใช้ในโครงการปล่อยกู้ดอกเบี้ยต่ำ (Soft Loan) และการรับประกันสินเชื่อ เพื่อเสริมสภาพคล่องและพยุงไม่ให้เกิดคลื่นของการปิดกิจการและการเลิกจ้างที่อาจลุกลามบานปลายไปมากกว่าที่ประเมินอยู่