วิกฤต IPO เกาหลีใต้..ยอมเจ็บเพื่อจบหรือไม่.!?

ไม่เพียง “ประเทศไทย” แต่ “เกาหลีใต้” กำลังเผชิญวิกฤตการณ์ “IPO หายวูบ” ด้วยเช่นกัน โดยปี 2569 กลายเป็นกรณีศึกษาที่สั่นสะเทือนวงการการเงินโลกอย่างยิ่ง จากอดีตเคยเป็นหนึ่งในเสือเศรษฐกิจแห่งเอเชีย ที่มีมูลค่าการระดมทุนสูงถึง 8,000 ล้านดอลลาร์สหรัฐต่อปี แต่ปัจจุบันเม็ดเงินกลับหดตัวลงเหลือเพียง 700 ล้านดอลลาร์สหรัฐเท่านั้น ถือเป็นตัวเลขที่ต่ำกว่าตลาดหุ้นมาเลเซียถึง 2 เท่า

ปรากฏการณ์นี้ไม่ได้เกิดขึ้นจากปัญหาวิกฤตเศรษฐกิจตกต่ำ หากแต่เป็นผลลัพธ์โดยตรง จากการที่รัฐบาลเกาหลีใต้เดินหน้า “ผ่าตัดใหญ่” เพื่อปฏิรูปโครงสร้างธรรมาภิบาลและทลายอิทธิพลของกลุ่มทุนตระกูลใหญ่ หรือที่รู้จักกันในนาม “แชโบล” (Chaebol) ที่ฝังรากลึกมานาน..!!

รากเหง้าของปัญหาที่ทำให้กลุ่มแชโบล เลือกที่จะไม่นำบริษัทใหม่ ๆ เข้าจดทะเบียนในตลาดหุ้น มาจากโครงสร้างภาษีมรดกของเกาหลีใต้ ที่จัดเก็บอัตราสูงถึง 50% สำหรับมรดกที่มีมูลค่าเกิน 3,000 ล้านวอน อัตราภาษีที่โหดหินเช่นนี้ทำให้ตระกูลผู้ทรงอิทธิพลหันมาใช้วิธี “กดมูลค่าตลาด” และรักษาอัตราหุ้นหมุนเวียนในตลาด (Free Float) ให้อยู่ระดับต่ำเพื่อป้องกันไม่ให้ความมั่งคั่งของตระกูลพุ่งสูงเกินไป จนต้องเสียภาษีมหาศาลเมื่อส่งต่ออำนาจให้แก่ทายาทรุ่นต่อไป

นอกจากนี้มาตรการแก้กฎหมายการค้า เพื่อหยุดภาวะ Korea Discount ยังเข้ามาบล็อกช่องทางการทำเงินแบบเดิม ๆ ของกลุ่มทุนเหล่านี้อย่างสิ้นเชิง

ภาวะ Korea Discount คือ ปรากฏการณ์ที่หุ้นของบริษัทเกาหลีใต้ มักจะซื้อขายกันราคาที่ต่ำกว่ามูลค่าที่แท้จริงเมื่อเทียบบริษัทในต่างประเทศ เนื่องจากนักลงทุนต่างชาติ ขาดความเชื่อมั่นในระบบธรรมาภิบาล และการคุ้มครองผู้ถือหุ้นรายย่อย

หนึ่งในกลยุทธ์ที่กลุ่มแชโบล นิยมใช้ในอดีต คือ การทำ Spin-off หรือการแยกบริษัทลูกที่กำลังเติบโตออกมาจดทะเบียน IPO ใหม่ วิธีนี้ส่งผลเสียอย่างรุนแรงต่อผู้ถือหุ้นรายย่อยของบริษัทแม่ เพราะมูลค่าของบริษัทแม่จะลดฮวบลงทันที ขณะที่ตระกูลแชโบล ยังคงสามารถกุมอำนาจเบ็ดเสร็จในบริษัทลูกได้ตามเดิม

รัฐบาลชุดปัจจุบันจึงประกาศนโยบาย “ห้ามนำบริษัทลูกเข้าตลาดโดยหลักการทั่วไป” เพื่อตัดวงจรการเอาเปรียบนี้ จากสถิติชี้ชัดว่าเกาหลีใต้มีสัดส่วนหุ้นที่ถือร่วมกันระหว่างบริษัทแม่และลูกถึง 11% สูงกว่าญี่ปุ่นและไต้หวันหลายเท่าตัว

แม้ว่าตัวเลขการ IPO จะดิ่งลงอย่างมาก และทำให้นักลงทุนสาย Venture Capital เริ่มถอนตัวออกไป เนื่องจากขาดช่องทางในการทำกำไรระยะสั้น แต่อีกด้านหนึ่งดัชนี Kospi กลับทำสถิติเป็นหนึ่งในดัชนีที่ให้ผลตอบแทนดีสุดในโลก โดยมูลค่าดัชนีพุ่งทะยานขึ้นกว่า 2 เท่า สิ่งนี้สะท้อนให้เห็นว่า หุ้นเดิมที่มีอยู่ในตลาดมีคุณภาพสูงขึ้น และสะท้อนมูลค่าที่แท้จริงมากขึ้นจากการปฏิรูป

นอกจากนี้ตลาดหลักทรัพย์เกาหลีใต้มีแผนจะ “ถอนหุ้นที่ไม่ได้มาตรฐาน” ออกไปอีกกว่า 300 บริษัท เพื่อล้างกระดานและป้องกันการซื้อขายที่ไม่เป็นธรรม

บทเรียนจากเกาหลีใต้ครั้งนี้แสดงให้เห็นว่า การสร้างตลาดทุนที่มีธรรมาภิบาลและยั่งยืน บางครั้งจำเป็นต้องแลกมาด้วยความซบเซาระยะสั้น เป็น “ช่วงเวลาเปลี่ยนผ่าน” ที่ท้าทายอย่างยิ่งและเป็นโมเดลที่น่าจับตามองสำหรับประเทศกำลังพัฒนาอื่น ๆ นั่นหมายรวมประเทศไทยด้วยว่าจะกล้าหาญพอที่จะหักดิบกลุ่มทุนใหญ่ เพื่อปกป้องผลประโยชน์ของผู้ถือหุ้นรายย่อยและสร้างมาตรฐานใหม่ในระดับสากลเช่นนี้หรือไม่.!!?