ภาระของเงินเยนพลวัต 2016

วิษณุ โชลิตกุล

 

เมื่อวานนี้ เงินเยนแข็งค่ารุนแรงเกือบจะหลุดใต้ 100 เยนต่อดอลลาร์ ผลลัพธ์ที่เกิดขึ้นคือ นักลงทุนรายใหย่และสถาบันพากันทิ้งตลาดหุ้น หันไปหาตลาดพันธบัตรรัฐบาลซึ่งเป็นสินทรัพย์ที่ปลอดภัยแทน  ผลลัพธ์คือ ราคาพันธบัตรวิ่งขึ้น และทำให้อัตราผลตอบแทน (บอนด์ยีลด์) ของญี่ปุ่นปิดร่วงสู่ระดับนิวโลว์อีก บ่งชี้ว่า สภาพอุปสงค์-อุปทานในตลาดพันธบัตรกำลังตึงตัว

อัตราผลตอบแทนพันธบัตรอายุ 10 ปี ร่วงลงต่ำสุดเป็นประวัติการณ์ที่ -0.285% เนื่องจากนักลงทุนแห่ซื้อพันธบัตรเข้ามาอย่างแข็งแกร่ง โดยอ้างถึงความกังวลระลอกใหม่ของอังกฤษหลังจากที่เงินปอนด์สเตอร์ลิง ร่วงหนักต่อเนื่องไม่มีหยุด

การหลบจากตลาดหุ้นสู่ตลาดพันธบัตรของกองทุนในประเทศญี่ปุ่นและต่างประเทศ ทำให้ดัชนีนิกเกอิปิดเช้าวานนี้ร่วง 463.03 จุด แต่ในภาคบ่ายตลาดพลิกกลับด้วยแรงซื้อ ปิดลบไป 290.34 จุด แต่ไม่ได้หมายความว่า ตลาดถึงแนวรับสำคัญแล้ว เพราะโอกาสที่จะร่วงต่อ ยังมีให้เห็นต่อไป

ความผันผวนของตลาดหุ้นและตลาดตราสารหนี้ญี่ปุ่น มีสาเหตุสำคัญจากภาวะอาฟเตอร์ช็อกหลังการลงประชามติของอังกฤษ ซึ่งทำให้เงินเยนแข็งค่ารุนแรงมากยิ่งขึ้น

เหมือนเช่นเคย การแข็งค่าเงินเยน ได้รับการยืนยันจากธนาคารกลางญี่ปุ่นเพียงแค่ว่า กำลังติดตามเฝ้าระวังอย่างใกล้ชิด และพร้อมจะใช้มาตรการเพื่อรักษาเสถียรภาพของตลาดเพื่อให้ค่าเงินเยนอยู่ในสภาพปกติอีกครั้ง ซึ่งสร้างความคลุมเครือให้กับตลาดต่อไป

การแข็งค่าของเงินเยนปีนี้ เกิดขึ้นรุนแรงมานับตั้งแต่เดือนมกราคม นับตั้งแต่การใช้มาตรการ “ดอกเบี้ยติดลบ” ของธนาคารกลางญี่ปุ่นตามรอยธนาคารกลางของยุโรป ซึ่งปรากฏการณ์ของเงินเยนที่แข็งค่าในลักษณะ “บันไดขาขึ้น” (ตรงข้ามกับค่าเงินปอนด์ที่เป็น “บันไดขาลง”) จนกระทั่งแข็งค่าสุดในรอบ 2 ปีเมื่อวานนี้ เป็นผลเสียทั้งระยะสั้นและระยะยาว

ในอดีต ผลกระทบในระยะสั้นของเงินเยนแข็งค่า จะกดดันให้ตลาดหุ้นโตเกียวมีทิศทางเป็นขาลงในทันที เพราะค่าเยนที่แข็งหมายถึงธุรกิจส่งออกญี่ปุ่นจะกำไรลดลง ซึ่งในอดีตที่ผ่านมา ธนาคารกลางญี่ปุ่นจะออกมาให้บทเรียนสั่งสอนกองทุนเฮดจ์ฟันด์เพื่อทำให้เงินเยนมีค่าอ่อนลงผ่านการแทรกแซงตลาด แต่ในปีนี้ กลับมีท่าทีที่เฉื่อยชาอย่างผิดประหลาด เสมือนหนึ่งว่าธนาคารกลางญี่ปุ่นจะพอใจให้ค่าเงินเยนแข็งโดยเจตนาบางอย่าง (ซึ่งผิดวิสัยยิ่ง)

 ในระยะกลางและยาว การที่เงินเยนแข็งค่า  ทำให้กลุ่มทุนญี่ปุ่นเจอปัญหา 2 ด้านพร้อมกัน ด้านหนึ่งต้นทุนการผลิตของโรงงานในประเทศเพิ่มขึ้นมหาศาล ไม่สามารถทานทนต่อไป กับอีกด้านกำลังซื้อของค่าเงินเยนในตลาดโลกเพิ่มขึ้นกว่าเท่าตัว

ด้านแรก ค่าเงินเยนที่แข็ง จะเร่งให้เกิดการเคลื่อนย้ายฐานผลิตของทุนอุตสาหกรรม ด้วยการปิดโรงงานในญี่ปุ่นเพื่อย้ายไปผลิตในประเทศอื่นๆ แต่ในยามที่เศรษฐกิจทั่วโลกยังอยู่ในภาวะซบเซา การตัดสินใจเคลื่อนย้ายทุนในปีนี้กลับมีน้อยกว่าในอดีตมาก

อีกด้านหนึ่ง ทุนการเงินญี่ปุ่น จะพากันหลั่งไหลออกต่างประเทศเพราะเงินเยนที่แข็งค่า ทำให้เกิด “มหาอำนาจเงินเยน” (Yen Power) เข้าซื้อกิจการในต่างประเทศหรือทรัพย์สินอื่นๆ แต่สถานการร์ดังกล่าว ที่เคยเฟื่องฟูในอดีตเมื่อ 30 ปีก่อน กลับไม่เกิดขึ้นในปีนี้ ซึ่งผิดปกติอย่างมากเช่นกัน

คำถามสำคัญที่นักลงทุนทั่วโลกต้องการคำตอบคือ  หากไม่มีการแทรกแซงให้ค่าเงินเยนอ่อนตัวลงแล้ว การไหลออกของทุน หรือการเคลื่อนย้ายฐานการผลิตของอุตสาหกรรมญี่ปุ่นไปยังประเทศอื่นๆ แบบที่เกิดขึ้นหลัง ค.ศ.1985 จะเกิดขึ้นอีกครั้งหรือไม่ และใครจะเป็นผู้ได้รับผลประโยชน์มากน้อยเพียงไร

คำตอบยังไม่เกิดขึ้น และดูเหมือนจะไม่มีใครกล้าให้คำตอบเสียด้วย

ปรากฏการณ์แข็งค่าของเงินเยน ทำให้บรรดาผู้ผลิตและผู้ส่งออกของญี่ปุ่นพากันเดือดร้อนกันถ้วนหน้า เพราะยอดขายและผลกำไรตกลงอย่างมาก ในขณะที่ผู้นำเข้าสินค้า พากันยิ้มกันแก้มปริ เพราะกำไรเพิ่มขึ้นอย่างมหาศาล จนสามารถลดราคาสินค้าขายปลีกนำเข้าถูกลงได้อย่างสบายๆ แถมมีกำไรเพิ่มขึ้น   ปัญหาคือ ไม่มีใครกล้าตั้งคำถามกลับออกมาดังๆ เลยว่า ยุคของค่าเงินเยนอ่อนจะกลับมาเมื่อใด และอย่างไร

ความพยายามอธิบายของนักการเงินทั้งหลายว่า ญี่ปุ่นมีแรงกดดันให้หมดความสามารถในการเข้าแทรกแซงให้ค่าเงินเยนอ่อนตัวลงในยามที่กำลังเกิดวิกฤติการเงินในยุโรป และการฟื้นตัวของสหรัฐฯกำลังเปราะบางต่อไป  เนื่องจากญี่ปุ่นมีทุนสำรองเงินตราระหว่างประเทศที่แข็งแกร่งที่สุดในโลกชาติหนึ่ง ใกล้เคียงกับจีน  ดูเหมือนจะยังไม่มีเหตุผลเพียงพอ เนื่องจากยามนี้ ไม่มีใครสามารถบีบบังคับกันได้แบบในอดีต

คำอธิบายอีกแบบหนึ่งคือ ในอดีต การไหลออกของทุนญี่ปุ่นเพื่อออกไปหากำไรในตลาดเงินต่างประเทศที่เรียกว่า  Yen Carry Trade ที่เคยเกิดจากการที่อัตราดอกเบี้ยเงินฝากในประเทศญี่ปุ่นต่ำมากจนใกล้ 0%  ทำให้มีการส่งเงินออมจำนวนมากออกไปแสวงหากำไรในตลาดต่างประเทศ ที่มีอัตราดอกเบี้ยสูงกว่าการซื้อตราสารหนี้ หรือกองทุนรวม โดยยอมเสี่ยงกับอัตราแลกเปลี่ยนที่ผันผวน  แต่ในสภาพปัจจุบัน การทำดังกล่าวไม่สามารถทำได้เพราะเสี่ยงมากเกินขนาด ดังนั้น ปรากฏการณ์เข้าซื้อพันธบัตรรัฐบาลญี่ปุ่นแทน โดยเสี่ยงกับผลตอบแทนที่ติดลบ ยังถือว่าคุ้มกว่าการนำเงินออกไปเสี่ยงภัยในต่างประเทศ

คำอธิบายหลังสุดนี้ มีความสมเหตุสมผลไม่น้อย แต่มีจุดอ่อนสำคัญคือ ไม่สามารถหาทางออกให้กับอนาคตของการผ่าทางตันเพื่อให้ยุคของเงินเยนแข็งสิ้นสุดลงโดยเร็ว

ผลลัพธ์ที่ได้เห็นและทำให้อึดอัดอย่างมากคือ ความเชื่อที่ว่าธนาคารกลางญี่ปุ่นจะไม่มีวันยอมให้ค่าเงินเยนข็งค่าขึ้นอีก ไม่เป็นความจริงอีกต่อไป อย่างน้อยก็ในช่วงนี้