CGSI ชู CK หุ้นเด่นกลุ่ม “รับเหมา” ชี้รับมือต้นทุนพุ่งดี

บริษัทหลักทรัพย์ ซีจีเอส อินเตอร์เนชั่นแนล (ประเทศไทย) หรือ CGSI เปิดเผยบทวิเคราะห์กลุ่มรับเหมาก่อสร้างของไทย โดยระบุว่าการปรับตัวสูงขึ้นของราคาน้ำมันได้สร้างแรงกดดันต่อต้นทุนการดำเนินงานของผู้รับเหมา ผ่านค่าใช้จ่ายด้านเชื้อเพลิงที่เพิ่มขึ้น ซึ่งส่งผลกระทบโดยตรงต่ออัตรากำไรขั้นต้น (GPM) โดยเฉพาะในกลุ่มโครงการที่มีการกำหนดราคาแบบคงที่ ทั้งนี้ แม้ว่าโครงการของภาครัฐมักจะมีเงื่อนไขการปรับราคาตามสัดส่วนหรือค่า K-factor แต่ผู้รับเหมาจะต้องรับภาระต้นทุนที่เพิ่มขึ้นในระดับ 4% ก่อน จึงจะสามารถส่งผ่านต้นทุนส่วนเพิ่มดังกล่าวไปให้กับรัฐบาลได้ ในทางกลับกัน โครงการของภาคเอกชนมักมีความยืดหยุ่นที่สูงกว่าในด้านการขอเจรจาแก้ไขสัญญา หรือการส่งผ่านต้นทุนที่เพิ่มขึ้นไปยังเจ้าของโครงการ

ฝ่ายวิเคราะห์ฯ ประเมินว่า หากราคาน้ำมันพุ่งทะลุระดับ 100 เหรียญสหรัฐต่อบาร์เรลเป็นระยะเวลานาน 6 เดือน จะส่งผลกระทบต่อมาร์จิ้นของผู้รับเหมาไทยอย่างมีนัยสำคัญ แต่เชื่อมั่นว่ายังสามารถรับมือได้ โดยผลกระทบจะมากหรือน้อยขึ้นอยู่กับสัดส่วนของโครงการและความสามารถในการส่งผ่านต้นทุน ทั้งนี้ คาดการณ์ว่า บริษัท ช.การช่าง จำกัด (มหาชน) หรือ CK จะมีอัตรากำไรขั้นต้น (GPM) หดตัวน้อยกว่าคู่แข่ง เนื่องจากบริษัทมีสัดส่วนโครงการภาคเอกชนสูงถึงระดับ 85% ของยอดมูลค่างานในมือ (Backlog) ณ สิ้นปี 2568 ซึ่งเป็นการเปิดโอกาสให้สามารถส่งผ่านต้นทุนส่วนเพิ่มได้มากกว่า ขณะที่ บริษัท ซิโน-ไทย เอ็นจีเนียริ่งแอนด์คอนสตรัคชั่น จำกัด (มหาชน) หรือ STECON ซึ่งมีสัดส่วนโครงการภาคเอกชนราว 53% อาจต้องเผชิญกับภาวะ GPM ที่ลดลงมากกว่า เนื่องจากมีสัดส่วนงานภาครัฐที่สูงกว่าและต้องเผชิญกับข้อจำกัดด้าน K-factor ดังนั้น ภายใต้สมมติฐานที่ GPM ของ CK ปรับตัวลดลง 50 Basis points (bp) และ STECON ปรับตัวลดลง 80 bp จึงคาดการณ์ว่ากำไรสุทธิในปี 2569 จะปรับตัวลดลงในระดับ 7% และ 15% ตามลำดับ

นอกจากนี้ แม้ผู้รับเหมาจะได้รับผลกระทบโดยตรงจากต้นทุนเชื้อเพลิงที่เพิ่มขึ้นไม่มากนัก แต่ผลกระทบทางอ้อมจากการปรับตัวสูงขึ้นของราคาวัสดุก่อสร้างและค่าจ้างผู้รับเหมาช่วงจะมีน้ำหนักมากกว่า ดังนั้น เมื่อรวมผลกระทบโดยตรงต่อ GPM และผลกระทบทางอ้อมจากกรณีที่ราคาน้ำมันพุ่งสูงแตะระดับ 100 เหรียญสหรัฐต่อบาร์เรล คาดว่ากำไรสุทธิในปี 2569 ของ CK และ STECON มีแนวโน้มปรับตัวลดลงประมาณ 12% และ 25% ตามลำดับ โดย STECON จะได้รับผลกระทบที่หนักกว่าเนื่องจากมีความสามารถในการส่งผ่านต้นทุนที่น้อยกว่า รวมถึงมีสัดส่วนงานก่อสร้างของภาครัฐที่มากกว่า

อย่างไรก็ตาม ฝ่ายวิเคราะห์ฯ เชื่อว่าการประเมินมูลค่าหุ้นในปัจจุบันได้สะท้อนความกังวลของนักลงทุนต่อประเด็นราคาน้ำมันที่สูงขึ้นไปแล้ว จึงยังคงคำแนะนำ “เพิ่มน้ำหนักการลงทุน” (Overweight) ในกลุ่มรับเหมาก่อสร้าง โดยเลือก CK เป็นหุ้นเด่น (Top pick) เนื่องจากประเมินว่าบริษัทน่าจะมีผลกำไรที่แข็งแกร่งและสามารถส่งผ่านต้นทุนได้ดีกว่าคู่แข่ง ทว่าปัจจัยบวกในระยะสั้นอาจยังมีจำกัดจากสถานการณ์ความตึงเครียดในตะวันออกกลาง สำหรับปัจจัยที่อาจก่อให้เกิดความเสี่ยงขาลง (Downside risk) ได้แก่ ราคาน้ำมันที่ยังคงทรงตัวในระดับสูง การปรับตัวขึ้นของราคาวัสดุก่อสร้างและค่าแรง รวมถึงความไม่แน่นอนทางการเมือง ขณะที่ปัจจัยหนุนเชิงบวกจะมาจากการคลี่คลายของความตึงเครียดทางด้านภูมิรัฐศาสตร์ ทิศทางราคาน้ำมันที่ลดลง และการเปิดตัวโครงการโครงสร้างพื้นฐานใหม่ของภาครัฐ