Green PPA

บริษัทหลักทรัพย์ บัวหลวง จำกัด (มหาชน) ระบุในบทวิเคราะห์ว่า บริษัท กัลฟ์ ดีเวลลอปเมนท์ จำกัด (มหาชน) หรือ GULF ไม่ได้เพียงขยายธุรกิจเข้าสู่ดาต้าเซ็นเตอร์ แต่กำลังปรับโครงสร้างการเติบโตตามแนวทางเดียวกับกลุ่มธุรกิจชั้นนำระดับโลก ได้แก่ Reliance Industries, SK Group และ NTT ซึ่งประสบความสำเร็จจากการนำกระแสเงินสดของธุรกิจดั้งเดิมที่มีการลงทุนสูง แต่สร้างรายได้สม่ำเสมอ ไปลงทุนต่อยอดในธุรกิจใหม่ที่มีอัตรากำไรสูงกว่า ธุรกิจเป้าหมายดังกล่าวครอบคลุมโครงสร้างพื้นฐานด้านการประมวลผล หรือ Compute ธุรกิจข้อมูล หรือ Data รวมถึงบริการทางการเงิน โดย บล.บัวหลวงนำกรณีศึกษาของทั้ง 3 กลุ่มบริษัทมาเปรียบเทียบกับโครงสร้างธุรกิจของ GULF ซึ่งเชื่อมโยงกับบริษัท แอดวานซ์ อินโฟร์ เซอร์วิส จำกัด (มหาชน) หรือ ADVANC และบริษัท ไทยคม จำกัด (มหาชน) หรือ THCOM ภายใต้แนวคิด “GULF Assemble” บล.บัวหลวง ระบุว่า Reliance, SK Group และ NTT ต่างมีจุดเริ่มต้นจากธุรกิจโครงสร้างพื้นฐานที่มีลักษณะคล้ายสาธารณูปโภค ใช้เงินลงทุนสูง และอยู่ภายใต้การกำกับดูแล ก่อนนำกระแสเงินสดจากธุรกิจเดิมไปลงทุนในธุรกิจใหม่ที่ให้ผลตอบแทนและอัตรากำไรสูงกว่า จนนำไปสู่การเพิ่มมูลค่าให้แก่กิจการและราคาหุ้นในระยะยาว ทั้งนี้ Reliance นำกระแสเงินสดจากธุรกิจโรงกลั่นน้ำมันและปิโตรเคมีไปสนับสนุนการขยายเครือข่ายโทรคมนาคม 4G ของ Jio จนเกิดการเชื่อมโยงระหว่างธุรกิจพลังงาน โทรคมนาคม และเทคโนโลยีทางการเงิน ขณะที่ SK Group พัฒนาโครงสร้างธุรกิจที่เชื่อมโยงอุตสาหกรรมชิป พลังงาน และโทรคมนาคมเข้าด้วยกัน ส่วน NTT ใช้สินทรัพย์ดาต้าเซ็นเตอร์ที่สร้างรายได้แล้วเข้ากองทรัสต์เพื่อการลงทุนในอสังหาริมทรัพย์ หรือ REIT ก่อนนำเงินทุนกลับไปลงทุนขยายกิจการเพิ่มเติม สำหรับ GULF กำลังเดินหน้าในทิศทางเดียวกัน โดยอาศัยกระแสเงินสดที่มั่นคงจากธุรกิจโรงไฟฟ้าก๊าซธรรมชาติ ซึ่งมีสัญญาซื้อขายไฟฟ้าระยะยาว หรือ PPA รองรับ เพื่อนำไปสนับสนุนการลงทุนในธุรกิจดาต้าเซ็นเตอร์และโครงสร้างพื้นฐานดิจิทัล บล.บัวหลวง มองว่า SK Group เป็นกรณีศึกษาที่มีโครงสร้างใกล้เคียงกับการเชื่อมโยงธุรกิจระหว่าง GULF, ADVANC และ THCOM มากที่สุด ขณะที่ NTT เป็นตัวอย่างสำคัญด้านการจัดหาเงินทุนสำหรับรองรับการขยายธุรกิจ โดยไม่จำเป็นต้องพึ่งพางบดุลของบริษัทเพียงช่องทางเดียว สำหรับปัจจัยสร้างมูลค่าในระยะสั้น บล.บัวหลวงให้น้ำหนักกับการเชื่อมโยงธุรกิจพลังงานไปสู่โครงสร้างพื้นฐานด้านการประมวลผล โดยเฉพาะการสร้างมูลค่าเพิ่มจากธุรกิจ Power-to-Compute และการจำหน่ายพลังงานสะอาดให้แก่ลูกค้าดาต้าเซ็นเตอร์ ซึ่งมีโอกาสเกิดขึ้นได้รวดเร็วและมีความเป็นไปได้สูง ปัจจุบัน GULF อยู่ระหว่างปรับรูปแบบการลงทุนในธุรกิจดาต้าเซ็นเตอร์ จากเดิมที่ถือหุ้นในกิจการร่วมค้าในสัดส่วน 40% ไปสู่การเป็นผู้พัฒนาโครงการที่ถือหุ้นในสัดส่วน 70% ผ่านโครงการ GEDC01 พร้อมตั้งเป้าขยายกำลังรองรับของดาต้าเซ็นเตอร์เป็น 1,000 เมกะวัตต์ ภายในระยะเวลา 3–5 ปี และเพิ่มเป็น 1–2 กิกะวัตต์ในระยะยาว การขยายธุรกิจดังกล่าวได้รับแรงสนับสนุนจากความสามารถด้านต้นทุนการก่อสร้างดาต้าเซ็นเตอร์ของประเทศไทย ประกอบกับความต้องการใช้บริการจากผู้ให้บริการคลาวด์รายใหญ่ระดับโลก หรือ Hyperscaler ซึ่งมีแนวโน้มเข้ามาลงทุนในประเทศไทยเพิ่มขึ้น ขณะเดียวกัน พอร์ตโรงไฟฟ้าพลังงานหมุนเวียนของ GULF ทั้งโรงไฟฟ้าพลังน้ำในสาธารณรัฐประชาธิปไตยประชาชนลาว และโครงการพลังงานหมุนเวียนแบบผสมผสานในประเทศโอมาน สามารถนำมาต่อยอดเป็นสัญญาซื้อขายไฟฟ้าสีเขียวระยะยาว หรือ Green PPA เพื่อจำหน่ายให้แก่ลูกค้าดาต้าเซ็นเตอร์ของบริษัท แนวทางดังกล่าวจะช่วยเปลี่ยนต้นทุนด้านสิ่งแวดล้อม สังคม และธรรมาภิบาล หรือ ESG ให้เป็นแหล่งรายได้ที่มีมูลค่าเพิ่ม รวมถึงสร้างโอกาสเรียกเก็บค่าบริการในระดับสูงกว่าการจำหน่ายไฟฟ้าโดยทั่วไป บล.บัวหลวงระบุว่า หาก GULF สามารถดำเนินตามโมเดลของ SK Group ได้สำเร็จ นักลงทุนควรติดตามไม่เพียงการเติบโตของกำไรก่อนดอกเบี้ย ภาษี ค่าเสื่อมราคา และค่าตัดจำหน่าย หรือ EBITDA เท่านั้น แต่ควรพิจารณาการเปลี่ยนแปลงของโครงสร้างกำไรด้วย รายได้และกำไรจากธุรกิจดิจิทัลและปัญญาประดิษฐ์ ทั้งธุรกิจดาต้าเซ็นเตอร์และรายได้ที่เกี่ยวข้องกับ ADVANC มีแนวโน้มเพิ่มสัดส่วนอย่างต่อเนื่อง โดยรายได้และ EBITDA จะเริ่มขยายตัวอย่างมีนัยสำคัญ เมื่อ GULF เพิ่มสัดส่วนการถือหุ้นในโครงการดาต้าเซ็นเตอร์จาก 40% เป็น 70% หรือถือหุ้นทั้งหมด นอกจากนี้ อัตรากำไรเฉลี่ยของบริษัทมีโอกาสปรับตัวดีขึ้น จากการกำหนดราคาพิเศษสำหรับการจำหน่ายไฟฟ้าให้แก่ธุรกิจ AI และดาต้าเซ็นเตอร์ อย่างไรก็ตาม เงินลงทุน หรือ Capex มีแนวโน้มเร่งตัวเร็วกว่าการเติบโตของกำไรในระยะสั้น ส่งผลให้ระดับหนี้สินเพิ่มขึ้น แต่ยังคาดว่าจะอยู่ในกรอบที่บริษัทสามารถบริหารจัดการได้ และไม่กระทบต่อข้อกำหนดทางการเงิน ปัจจัยที่ต้องติดตามเพิ่มเติม ได้แก่ การประกาศลงทุนใหม่ในธุรกิจหรือกองทุนที่เกี่ยวข้องกับ AI การเพิ่มสัดส่วนการลงทุนในธุรกิจดิจิทัล ตลอดจนแนวโน้มการจ่ายเงินปันผล ซึ่งอาจเติบโตชะลอลง เนื่องจากบริษัทนำกระแสเงินสดกลับไปลงทุนเพื่อรองรับการขยายธุรกิจใหม่ ทั้งนี้ การประเมินมูลค่าหุ้นด้วยวิธีรวมมูลค่าธุรกิจรายส่วน หรือ SOTP ของ บล.บัวหลวง ได้รวมมูลค่าธุรกิจหลักที่มีความชัดเจนและมีความเป็นไปได้สูงแล้ว ทั้งธุรกิจโรงไฟฟ้า ADVANC, THCOM ธุรกิจดาต้าเซ็นเตอร์ และธุรกิจศูนย์ซื้อขายสินทรัพย์ดิจิทัล บล.บัวหลวง จึงคงคำแนะนำ “ซื้อ” หุ้น GULF ให้ราคาเป้าหมายที่ 78 บาท พร้อมเลือกเป็นหุ้นเด่นของกลุ่มโรงไฟฟ้า จากศักยภาพการเปลี่ยนผ่านจากธุรกิจพลังงานไปสู่โครงสร้างพื้นฐานดิจิทัล ดาต้าเซ็นเตอร์ และ AI ในระยะยาว